У вівторок, 18 березня 2025 року парламент Німеччини прийняв історичний пакет конституційних реформ, що уможливлять урядові запозичення на сотні мільярдів євро для зміцнення обороноздатності країни. Як очікується, у рамках цього безпрецедентного фінансування оборонних замовлень, частину коштів передбачено також для потреб оборони України. Як рішення німецького парламенту щодо держборгу може вплинути на фінансові ринки Європи та України?

Рішення Бундестагу ФРН щодо зняття обмежень на розмір державних запозичень окрім позитивних оцінок, щодо можливого збільшення фінансування оборонних замовлень, зокрема й для потреб української армії, може нести також серйозні загрози для фінансових ринків Європи. Очікується, що активізація німецького боргового ринку може призвести до зростання процентних ставок по євробондах і державних облігаціях інших країн єврозони, таких як Італія, Франція, Іспанія. Нижче розглянемо потенційні ризики та наслідки цього рішення.

Один за всіх чи кожен за себе?

Поточний стан державного боргу Німеччини та перспективи його зростання

Станом на 2024 рік співвідношення державного боргу до ВВП у Німеччині становило приблизно 62%, що є одним із найнижчих показників серед великих економік єврозони. Так, наприклад, Італія має один із найвищих рівнів державного боргу — понад 138% ВВП, більше або близько 100% боргового навантаження має також Франція, Іспанія, Бельгія, Греція, Португалія. Отож, не варто забувати, що ФРН знаходиться у тому ж човні, що й перераховані країни. До того ж, Єврозона накладає на учасників євроспілки спільну відповідальність та вимоги. За оновленими у 2024 р. правилами, країни єврозони повинні контролювати рівень дефіциту бюджету в межах 3% ВВП, а борг — не повинен перевищувати 60% ВВП або уряд має поступово скорочувати його у разі вищого значення. Однак заплановане розширення боргових програм Німеччини може означати відмову від цих зобов’язань. Хоч у нових правилах існують винятки, наприклад, для інвестицій в оборонні інновації, все ж, рішення ФРН йде у розріз Пакту стабільності та зростанню, основоположного документа Зони Євро, що хоч якось намагається узгодити фіскальну та монетарну політики.

Справа у тому, що монетарну політику у зоні Євро, проводить наднаціональний орган — Європейський центральний банк, а фіскальна, тобто бюджетно-податкова політика зосереджується переважно в руках національних урядів. Таке рішення парламенту ФРН ще більше загострить проблему інституційної спроможності ЄС й матиме поганий вплив на інші уряди, яким нічого не залишиться, як пробувати рятувати власні економіки самотужки, у супереч загальноєвропейським принципам солідарності.

Зростання вартості запозичень для країн Єврозони

Один з головних ризиків полягає в тому, що нові значні запозичення Німеччини піднімуть вартість боргу інших країн єврозони. Німеччина, маючи високий рейтинг кредитоспроможності й відносно непогані стартові умови (порівняно низький показник державного боргу, дефіцит бюджету у рамках Пакту стабільності та зростання, економіку зі значним потенціалом зростання), здатна залучати інвестиції в державні облігації з нижчими, аніж у партнерів у євроспілці ставками. Однак із зростанням пропозиції німецьких бондів підвищуватиметься загальна конкуренція за інвесторів, що може змусити інші країни ЄС підвищувати ставки, для залучення фінансування, тобто обіцяти більші доходи за власними державними запозиченнями.

Ризик паніки на ринку боргових інструментів

Ще більше загострюватиме ситуацію — можливість виникнення паніки на ринку боргових інструментів.

В умовах невизначеності щодо можливостей зростання світових ринків, деструктивної політики у митній сфері, зі сторони США, фіскальна дестабілізація Єврозони, може мати негативні наслідки, зокрема, інвестори можуть почати масово позбуватися облігацій ризикових країн, побоюючись сценарію кризи 2008 року, коли низку країн єврозони, таких як Грецію, Ірландію та Іспанію, довелось рятувати силами ЄЦБ та МВФ.

Можлива реакція Європейського Центрального Банку (ЄЦБ)

Посилення боргового навантаження Німеччини та потенційне розширення дефіцитів інших країн єврозони ставлять Європейський центральний банк у складне становище. ЄЦБ доведеться балансувати між необхідністю підвищення ставок для контролю інфляції та ризиком викликати рецесію в країнах із високим борговим навантаженнями.

Антиінфляційні заходи монетарної політики, які ЄЦБ здійснював у 2024 мали свій результат, інфляція сповільнилась, що дало змогу регулятору знову переключитись на підтримку економічного зростання. За прогнозами на початок 2025 року у Єврозоні інфляція становитиме в середньому 2,3% у 2025 році, 1,9% у 2026 році та 2,0% у 2027 році. Однак політика дорогих грошей, яка проводилась торік та сукупність інших факторів не дає оптимізму стрімкого економічного зростання. Прогнози економічного зростання були переглянуті в бік зниження до 0,9% на 2025 рік і 1,2% на 2026 рік, що відображає слабкий експорт та інвестиції. ЄЦБ залишає у фокусі саме рівень інфляції в рамках 2% у середньостроковій перспективі. Підвищення облікової ставки ЄЦБ веде до зростання вартості боргових запозичень для держав єврозони, що без сумніву веде до зростання дефіциту їхніх держбюджетів.

Якщо говорити про Грецію, Іспанію, Італію, Францію чи Португалію, то саме в цих державах варто побоюватися масштабної фінансової кризи. У разі, коли ситуація виб’ється з-під контролю, ЄЦБ буде змушений підтримувати борговий ринок, скуповуючи боргові цінні папери «слабких» країн, інакше на країни може очікувати дефолт за фінансовими зобов’язаннями.

Добробут гуд бай? Безпека понад усе!

Днями Європейська комісія і високий представник ЄС представили «Білу книгу з питань європейської оборони – Готовність 2030». Усе виглядає дуже добре, включно із збільшенням інвестицій в оборонну промисловість. Однак, слід пам’ятати, що зворотним боком цієї медалі є зростання боргу. Через потенційне зростання рівня інфляції внаслідок боргового навантаження Європейський центральний банк (ЄЦБ) може бути змушений знову підвищити процентну ставку. Як наслідок, сповільнення економічного зростання Єврозони. А відтак, про стандарти добробуту, до яких звикли європейські домогосподарства, доведеться на довго забути.

Вплив на Україну

Рішення німецького парламенту про скасування обмеження на збільшення державного боргу матиме вплив й на Україну, й не лишень у частині оборонних видатків. За три роки війни наша країна уже значно наростила державний борг, який перевищив 100% ВВП й може зіткнутися з серйозними викликами через рішення Бундестагу. Очікуване зростання процентних ставок по єврооблігаціях може ускладнити залучення нових запозичень також для України, яка вже має високу вартість обслуговування боргу. Наразі дохідність українських єврооблігацій перебуває на рівні 9-12%, що є критично високим показником.

З одного боку, оптимізм щодо потенційних німецьких інвестицій у військову та оборонну промисловість України може підтримати вітчизняну економіку, з іншого — дорожчі запозичення ускладнять фінансування бюджетного дефіциту та відновлення країни після війни.

Олег ЖОВТАНЕЦЬКИЙ, незалежний оглядач, к.е.н., для Leopolis.news